“不上市，就上吊”，这是国内风投界的流行语，而停滞近半年的IPO已堵死了风投的“最佳退出渠道”。在退出需求的驱使下，PE/VC渐渐将目光转向并购领域。数据显示，今年一季度，国内并购市场单季交易总额创下最高记录316.37亿美元。
风投一季度掀起“并购潮”
风投机构已被逼到“生死边缘”。上周，证监会IPO财务审核启动了第二阶段的抽查工作，这意味着第二轮“撤单潮”即将到来。在此之前，IPO停审停发近半年，风投最重要的退出渠道被关闭。第一轮财务审核更引发雪上加霜的“撤单潮”，在刚刚结束的自查阶段，167家企业提交终止审查申请，其中有67家企业里面“潜伏”着91家PE/VC机构。
比IPO停滞更严重的是，还有大批的PE甚至无法进入排队行列。“前几年我们一直在忙于准备上市事宜，等企业终于达到标准了，我们却连递的机会都没有了。”何建国是一家投资机构的负责人，今年内他手上将有三个基金“到期”，他必须给项目的LP(有限合伙人，即出资人)一个交待，但是这几年何建国投资的项目根本无法挤上IPO这座独木桥。
“国内PE的退出周期基本上都是5年，2009年上市前后，国内掀起了一波”全民PE“潮。”投中集团高级分析师冯坡告诉记者，大量的PE基金将从今年开始进入退出期，而这些基金投资的许多项目甚至还没有机会申报IPO。有显示，自2000年以来，PE投资的9000多个项目中，仍有超过7500个项目未能实现退出，这些未退出项目的投资总额在6000亿元以上。
在IPO关闸之后，风投机构不得不开始另寻出路，向国外借鉴“并购退出”经验。，美国PE通过IPO退出只占总体退出案例的6%。相反，并购一直是美国PE退出的主流方式，2009年并购案例占比达到63%，尽管2012年时大幅下降，但也达到了48%。
业内研究中心的新数据显示一波“并购潮”已经悄然到来：今年一季度，国内披露金额的并购案例总计185起，共涉及交易金额316.37亿美元，同比大幅提高88.4%，环比涨幅更是高达177%，创下历史新高。在以上案例中，与PE/VC相关的并购交易共38起，共涉及金额54亿元左右。
并购退出回报率仅1.1倍
虽然目前国内并购业务如火如荼地开展，但对于PE/VC来说，并购退出方式仍不是“主战场”。
“从规模方面来看，今年一季度38起并购案带来的54亿元退出金额，与7500个存量项目的6000亿投资相比，可谓是杯水车薪。”冯坡告诉记者，在IPO的“真空期”内，并购退出虽然能解决风投机构资金“回笼”的燃眉之急，但其在收益回报率方面并没有吸引力。
投中集团数据显示，2012年140起并购退出案例合计交易金额为3.55亿美元，平均账面回报倍数仅为1.1倍；而在去年前11月，VC/PE机构通过境内IPO退出实现平均账面回报为4.38倍。
今年一季度这一情况并没好转。以近期完成的(002190)收购同捷科技为例，风投机构在这次并购案例中获得的收益甚至都很难“保本”。同捷科技招股说明书显示，达晨财信、厦门莱恩迪、创东方投资三家创投机构于2009年2月进入同捷科技，原始投资分别为1182.13万元、1127万元、490万元。之后，同捷科技多次冲击创业板都未果。今年1月成飞集成宣布收购同捷科技，而三家创投机构都将通过“现金+股权”的方式出让手中股份。
成飞集成公告显示，达晨财信将收到来自成飞集成的现金支付约36.26万元，同时，还将获得成飞集成价值12.58元/股的股票约123.75万股，达晨财信通过出售手中股份给成飞集困将“回笼”接近1600万元的“现金+股权”。通过同样的方式，厦门莱恩迪获约1519万元“现金+股权”；创东方投资获约660万元“现金+股权”。
由此可见，入驻同捷科技四年，三家创投收益最高的达晨财信也仅获得35%左右的收益率。“风投管理机构的运营成本高于一般的理财机构。以5年退出回报为期限，风投要盈利至少需要十倍以上的收益。”在国内大型风投机构的投资管理人张先生看来，以上三家创投在这起并购案中的收益几乎等同“割肉”。
投资建议
风投不能光想“摘果子”
“并购肯定是未来退出的大趋势，只是这条路目前还在摸索之中。”国内大型风投机构的投资管理人张先生表示，近来并购的活跃并非是市场化选择的结果，而是IPO停滞下风投的无奈选择，因此很难就此认为并购是风投退出的“康庄大道”。
“通过并购，买方企业可以实现优势资产的整合，并实现快速扩张；对于卖方而言，这也是企业成长的方式。”投中集团高级分析师冯坡表示，买卖双方企业的共盈是并购的主要目标，而在这一环节中，风投机构要想实现高收益，则需要更多的时间和耐心来培养项目。
“并购退出也好，IPO退出也好，现在的风投市场都不可能有现成的果子等着你来吃。”冯坡表示，从最近几年的并购案例来看，投资早中期的案例往往更容易取得高收益。
金科资本董事长包学军则指出，如何在不控股的情况下打通并购渠道，也是国内风投需要解决的问题。“大部分风投扮演的还是小股东的角色，企业是否需要被并购归根结底还是要看有无实际的需要，若是企业实际控制人不愿意交出控股权，并购交易很难推进。”
对此，部分风投机构的做法是，在入驻时与企业签订“对赌协议”，如果在约定的年限内，企业无法实现上市，那么就必须寻找其他方式帮助风投实现退出，否则就将按约定金额进行赔偿。
